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本期投资提示：

短期反弹行情又是昙花一现，我们需要思考原因。首先，我们认为，中期判断不需要做大的调整：稳增长政策能缓和经济下行压力，但无法形成房地产和消费景气持续改善的预期。这种情况下，市场能反弹，但基于景气验证方向做反弹弹性不足，向上弹性的主要来源还是主题投资。中期判断不变，后续随着政策催化落地，反弹行情仍可期。但短期预期演绎充满波折，特别是中期预期向短期行情的映射关系，确实出现了一些不同于之前推演的变化，我们需要做两个修正：

一、两个短期推演的修正：1. 政策布局期，乐观预期会自然发酵，政策效果验证期市场阻力才会加大 → 市场博弈政策“不见兔子不撒鹰”，不看到重磅政策，或者明确的政策见效，政策效果的乐观预期不易发酵，反弹阻力提前出现。2. 7月前美联储紧缩边界明确 → 承认海外环境的复杂性，耐心等待美联储加息结束时点的明确信号。反弹再待时，等待更明确信号再出发。

二、短期总体市场的预期收益率下修，数字经济低性价比就成为了一个问题：通信（光模块）筹码浮盈已创新高，传媒交易最拥挤。中期看好数字经济判断不变，短期调整快速改善性价比后再出发。

我们从筹码浮盈和交易拥挤度两个角度跟踪TMT 的短期性价比：1. 通信行业筹码浮盈已经创新高，特别是光模块筹码浮盈超过40%，已是非常不稳定的状态。

计算机和传媒的筹码浮盈也接近10%（6 月21 日周三调整前），在震荡市环境中，也是阶段性股价高位对应的水平。2. 短期计算机和通信的交易拥挤度反弹，但距离前期高点仍有差距。传媒交易最拥挤（前期拥挤度持续上行，目前从绝对高位小幅回落）。

三、短期围绕着稳增长政策布局，新能车和地产链可能有脉冲式机会。但交易策略上，更重要的事情还是寻找数字经济的买点。全年继续强调主题思维主导市场，数字经济、央企价值重估主题可能反复有机会。

短期市场绝对收益的主要来源，应该围绕着稳增长政策布局，在短期性价比较高方向中（消费、低估值、顺周期）中寻找修复机会。我们依然重点关注有行业格局优化逻辑的新能车和地产链（家电、家居）。在交易策略上，等待和寻找数字经济买点更重要。我们继续强调，全年主题思维将主导市场。数字经济和央企价值重估主题仍是中期绝对收益逻辑最明确的方向。数字经济等待进一步催化落地：国内AI 应用落地，国内大模型推进，光模块等“卖铲人”业绩订单进一步验证。

央企价值重估政策布局从未动摇，估值提升仍有空间（三大运营商的极限估值，可以参考长江电力在资产荒背景下的高估值），关键验证依然可期（2023 年内央企分红比例进一步提升，ROE 提升），央企价值重估依然是挖掘低估值高股息板块机会的最重要抓手。

风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期

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